Méthodes d'évaluations d'un actif
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On peut considérer qu'il existe deux approches du processus d'évaluation : La méthode "top-down" en trois étapes et la méthode "bottom-up", évaluation de l'actif ("stock valuation") et choix de l'actif ("stockpicking".)
Ces deux approches peuvent être mises en œuvre indifféremment par des "fondamentalistes" ou des tenants de l'analyse technique.
Les tenants de l'approche "top-down" pensent que l'économie en général, relayée par un effet d'entraînement d' un ou plusieurs secteur(s) concerné(s) a un impact significatif sur les rendements des actifs.
Les défenseurs de l'approche "bottom-up"soutiennent qu'il est possible de trouver des actifs qui sont sous-évalués, et que ces actifs fourniront un rendement supérieur quelle que soit l'évolution de l'économie ou du secteur considéré par rapport à l'économie.
Les deux méthodes peuvent se révéler efficaces.
Les psychologues suggèrent que le succès ou l'échec d'un individu dépende de son environnement familial, économique, social et de ses dons génétiques. En étendant cette idée à la valorisation des actifs, nous devrions considérer l'environnement industriel et économique de la firme ou de l'institution au cours de leur processus d'évaluation. Quelles que soient les capacités et les qualités du management, l'environnement économique et industriel aura une influence capitale sur le succès ou l'échec de la firme et sur son taux effectif de rendement.
Le processus d'évaluation d'un actif ressemble étrangement au dilemme de l’œuf et de la poule. Allons nous commencer par analyser les conditions macroéconomiques générales, la situation sectorielle et enfin les différents actifs de façon individuelle ou partir des actifs individuels, les agréger ensuite en secteurs et enfin en combinant les différents secteurs obtenir la représentation de l'économie dans son ensemble.
Nous privilégions l'approche "top-down". Ainsi nous recommandons une approche en trois étapes, du général vers le particulier.
Pourquoi ce choix ?
Nous pensons que les initiatives de la politique fiscale telles que crédit d'impôt, baisse de l'imposition ( par baisse du taux d'imposition ou changement de l'assiette), peuvent générer des hausses de revenu disponible qui elles-mêmes vont entraîner la consommation alors que des impôts additionnels (sur le revenu ou la consommation ) vont amener une réduction de la demande globale. Des augmentations ou réductions de dépenses gouvernementales ont bien sûr une influence sur l'économie. Nous savons que les dépenses gouvernementales ont un très fort effet multiplicateur.
La politique monétaire peut produire les mêmes effets dans l'économie.
Une politique restrictive ("tightening")qui va réduire l'expansion de la masse monétaire, réduit l'offre de capital circulant et donc va ralentir l'activité économique dans son ensemble. Parallèlement une politique monétaire restrictive visant les taux d'intérêt renchérirait les taux d'intérêt sur les marchés financiers et conséquemment les coûts pour les entreprises et par la même occasion ralentirait la croissance des emprunts individuels finançant construction et consommation. La politique monétaire affecte tous les segments de l'économie et les relations avec d'autres économies.
En outre, toute analyse économique nécessite la considération de l'inflation, même si cet aspect peut (parfois) être ignoré ou éxagéré dans la plupart des économies des pays "riches".
En dehors de ces actions endogènes quasi-mécaniques nous ne pouvons pas ignorer les événements exogènes tels que guerres , soulèvements , changements politiques , dévaluations etc.. qui vont produire des changements majeurs dans l'environnement économique ajoutant risque et incertitude.
En résumé il nous paraît difficile de concevoir qu'un quelconque secteur ou firme puisse éluder l'impact des développements macroéconomiques qui affectent l'économie dans son ensemble. Comme ces évènements macroéconomiques globaux ont une profonde influence sur tous les secteurs et toutes les firmes dans ces secteurs , ces facteurs macroéconomiques seront considérés avant que les différents secteurs le soient.
L'analyse "Top-down "en trois étapes
Pourquoi trois étapes ?
Si l'on peut conceptuellement admettre ce processus en trois étapes , quelle en est sa validité?
Les résultats de diverses études académiques viennent étayer cette technique.
1°/ Ces études confirment que la plupart des changements dans les revenus d'une firme individuelle peuvent être attribués aux changements enregistrés dans les revenus du secteur de cette firme , les changements agrégés étant plus importants.
Bien que l'influence relative de l'économie en général et du secteur sur la profitabilité de la firme soit variable , les résultats indiquent de façon consistante que l'environnement économique ait une influence significative sur les profits de la firme.1
2°/ Certaines études ont trouvé une corrélation entre indices-actions et certaines observations macroéconomiques telles qu'emploi, PIB, Revenu personnel etc..2
3°/ Une analyse de la corrélation entre rendement indiciel, rendement sectoriel et rendement individualisé montre que la plupart des changements concernant les rendements individualisés peuvent s'expliquer par des changements dans les rendements sectoriels et les rendements globaux. Bien que l'importance de l'effet marché ait tendance à décroître dans le temps et que le facteur sectoriel varie avec le secteur, la combinaison de l'effet marché-secteur sur l'actif individualisé demeure importante.3
Toutes ces études nous conduisent à favoriser l'approche de la décision d'investissement en trois étapes.
1 Support empirique voir G.Moore et J.Cullity"Security markets and business cycles" dans "The financial analysts handbook " 2nd ed.Sumner N.Levine (1988)
J.Siegel "Does it pay stock investors to forecast the business cycle" dans Journal of portfolio management 18,
#1(Fall 1991):27-34
Analyse voir S.Myers "A re-examination of market and industry factors in stock price behavior" dans "Journal of finance 28,#3( June 1973):695-705
2 Frederic S.Mishkin "The economics of money, banking and financial markets " 6th ed. Addison &Wesley 2001
3 Stephen L.Myers "A re-examination of market and industry factors in stock price behavior" Journal of Finance 28, #3(June 1973): 695-705
Ces deux approches peuvent être mises en œuvre indifféremment par des "fondamentalistes" ou des tenants de l'analyse technique.
Les tenants de l'approche "top-down" pensent que l'économie en général, relayée par un effet d'entraînement d' un ou plusieurs secteur(s) concerné(s) a un impact significatif sur les rendements des actifs.
Les défenseurs de l'approche "bottom-up"soutiennent qu'il est possible de trouver des actifs qui sont sous-évalués, et que ces actifs fourniront un rendement supérieur quelle que soit l'évolution de l'économie ou du secteur considéré par rapport à l'économie.
Les deux méthodes peuvent se révéler efficaces.
Les psychologues suggèrent que le succès ou l'échec d'un individu dépende de son environnement familial, économique, social et de ses dons génétiques. En étendant cette idée à la valorisation des actifs, nous devrions considérer l'environnement industriel et économique de la firme ou de l'institution au cours de leur processus d'évaluation. Quelles que soient les capacités et les qualités du management, l'environnement économique et industriel aura une influence capitale sur le succès ou l'échec de la firme et sur son taux effectif de rendement.
Le processus d'évaluation d'un actif ressemble étrangement au dilemme de l’œuf et de la poule. Allons nous commencer par analyser les conditions macroéconomiques générales, la situation sectorielle et enfin les différents actifs de façon individuelle ou partir des actifs individuels, les agréger ensuite en secteurs et enfin en combinant les différents secteurs obtenir la représentation de l'économie dans son ensemble.
Nous privilégions l'approche "top-down". Ainsi nous recommandons une approche en trois étapes, du général vers le particulier.
Pourquoi ce choix ?
Nous pensons que les initiatives de la politique fiscale telles que crédit d'impôt, baisse de l'imposition ( par baisse du taux d'imposition ou changement de l'assiette), peuvent générer des hausses de revenu disponible qui elles-mêmes vont entraîner la consommation alors que des impôts additionnels (sur le revenu ou la consommation ) vont amener une réduction de la demande globale. Des augmentations ou réductions de dépenses gouvernementales ont bien sûr une influence sur l'économie. Nous savons que les dépenses gouvernementales ont un très fort effet multiplicateur.
La politique monétaire peut produire les mêmes effets dans l'économie.
Une politique restrictive ("tightening")qui va réduire l'expansion de la masse monétaire, réduit l'offre de capital circulant et donc va ralentir l'activité économique dans son ensemble. Parallèlement une politique monétaire restrictive visant les taux d'intérêt renchérirait les taux d'intérêt sur les marchés financiers et conséquemment les coûts pour les entreprises et par la même occasion ralentirait la croissance des emprunts individuels finançant construction et consommation. La politique monétaire affecte tous les segments de l'économie et les relations avec d'autres économies.
En outre, toute analyse économique nécessite la considération de l'inflation, même si cet aspect peut (parfois) être ignoré ou éxagéré dans la plupart des économies des pays "riches".
En dehors de ces actions endogènes quasi-mécaniques nous ne pouvons pas ignorer les événements exogènes tels que guerres , soulèvements , changements politiques , dévaluations etc.. qui vont produire des changements majeurs dans l'environnement économique ajoutant risque et incertitude.
En résumé il nous paraît difficile de concevoir qu'un quelconque secteur ou firme puisse éluder l'impact des développements macroéconomiques qui affectent l'économie dans son ensemble. Comme ces évènements macroéconomiques globaux ont une profonde influence sur tous les secteurs et toutes les firmes dans ces secteurs , ces facteurs macroéconomiques seront considérés avant que les différents secteurs le soient.
L'analyse "Top-down "en trois étapes
Pourquoi trois étapes ?
Si l'on peut conceptuellement admettre ce processus en trois étapes , quelle en est sa validité?
Les résultats de diverses études académiques viennent étayer cette technique.
1°/ Ces études confirment que la plupart des changements dans les revenus d'une firme individuelle peuvent être attribués aux changements enregistrés dans les revenus du secteur de cette firme , les changements agrégés étant plus importants.
Bien que l'influence relative de l'économie en général et du secteur sur la profitabilité de la firme soit variable , les résultats indiquent de façon consistante que l'environnement économique ait une influence significative sur les profits de la firme.1
2°/ Certaines études ont trouvé une corrélation entre indices-actions et certaines observations macroéconomiques telles qu'emploi, PIB, Revenu personnel etc..2
3°/ Une analyse de la corrélation entre rendement indiciel, rendement sectoriel et rendement individualisé montre que la plupart des changements concernant les rendements individualisés peuvent s'expliquer par des changements dans les rendements sectoriels et les rendements globaux. Bien que l'importance de l'effet marché ait tendance à décroître dans le temps et que le facteur sectoriel varie avec le secteur, la combinaison de l'effet marché-secteur sur l'actif individualisé demeure importante.3
Toutes ces études nous conduisent à favoriser l'approche de la décision d'investissement en trois étapes.
1 Support empirique voir G.Moore et J.Cullity"Security markets and business cycles" dans "The financial analysts handbook " 2nd ed.Sumner N.Levine (1988)
J.Siegel "Does it pay stock investors to forecast the business cycle" dans Journal of portfolio management 18,
#1(Fall 1991):27-34
Analyse voir S.Myers "A re-examination of market and industry factors in stock price behavior" dans "Journal of finance 28,#3( June 1973):695-705
2 Frederic S.Mishkin "The economics of money, banking and financial markets " 6th ed. Addison &Wesley 2001
3 Stephen L.Myers "A re-examination of market and industry factors in stock price behavior" Journal of Finance 28, #3(June 1973): 695-705
